中邮证券 债市观察丨多空交织，债市如何定价？

（来源：财通基金微管家）中邮证券

元股证券:ygzq.hk

三月债市或多空交织：经济数据将检验增长，地缘冲突既推升避险需求又加深通胀预期。利率债波动或加大，信用债短久期品种配置性价比相对较高。

2026年2月债市小幅波动，曲线平坦化演绎。2月初至春节前，权益市场出现波动，央行相应加大流动性投放力度。随着假期临近，机构持券过节的意愿增强，配置盘与交易盘形成合力，推动买债力度加大，10年期国债收益率下破1.8%的关键关口。春节后，受股市上涨提振市场风险偏好，以及上海发布楼市“沪七条”带来预期改善，利率出现快速调整。月末，美以对伊朗进行军事打击，引发市场避险情绪升温，强化国债避险属性，债市情绪有所修复。全月来看，1年期国债收益率上行2BP至1.32%，10年期国债收益率下行4BP至1.78%，30年国债收益率下行2BP至2.27%。

信用债方面，2026年2月非金融企业信用债一级发行量5925亿元，由于受春节假期影响，较1月下降52%，净融资额由1月的4990亿元降至1150亿元；二级市场方面，2月资金面平稳宽松，叠加配置力量的支撑，信用债收益率整体下行；信用利差方面，信用利差呈现分化，超长信用债利差压缩幅度相对较大，主要受益于配置盘和交易盘的参与。

从基本面来看，2月春节假期影响下生产和内需双弱，物价水平温和修复。生产方面，2月工业生产开工率多数回落，中上游的螺纹钢和PTA开工率均回落，下游的全钢胎和半钢胎开工率明显放缓。需求方面，新房销售面积环比、同比均出现下滑，汽车消费也表现偏弱，反映出内需仍处于弱复苏状态。物价方面，1月CPI同比受春节错月的高基数拖累，CPI同比增长0.2%，而核心CPI同比上涨0.8%，环比上涨0.3%，为近6个月最高，核心商品价格有所走强，服务消费价格温和修复。1月PPI同比跌幅持续收窄至-1.4%，环比上涨0.4%，实现连续4个月环比正增长，主要的原因：一是“反内卷”政策优化重点行业（如水泥、光伏）供给格局改善，支撑价格修复；二是国际大宗商品（尤其有色金属）价格上涨，通过进口成本向国内生产端传导。

金融数据方面，1月新增社融好于预期，但信贷成色相对不足。1月新增社融7.22万亿元，同比多增1654亿元，存量社融同比增速为8.2%，较去年12月下降0.1个百分点，政府债券和企业债券形成支撑，人民币贷款有所拖累。1月新增信贷4.71万亿元，同比少增4200亿元，居民短贷同比多增，反映居民消费边际改善，居民中长贷同比少增，指向地产销售仍然偏弱。1月M1同比4.9%，主要是低基数影响以及资金活化程度加快；M2同比升至9%，财政靠前发力形成一定支撑。

流动性方面，2026年2月央行累计进行42989亿元逆回购投放，当月共有44194亿元逆回购到期，本月逆回购净回笼1205亿元。2月4日和13日，买断式逆回购分别投放8000亿元和10000亿元，本月实现净投放6000亿元。2月25日，MLF投放6000亿元，MLF回笼3000亿元，本月MLF实现净投放3000亿元，2月央行合计为银行体系注入9000亿元中期流动性。2月政府债缴款和春节取现加大资金需求，但央行积极投放中长期资金呵护市场流动性，叠加大行负债端较为稳定，大行资金融出整体积极，全月资金面维持均衡宽松，资金利率较往年同期仍较平稳，R-DR利差维持低位。

]article_adlist-->

基本面：

春节效应消退，增长有望回归目标区间

2月PMI数据呈现明显的季节性回落特征，受春节假期延长且全部落在2月中下旬的影响，企业生产经营活动受到短期扰动，制造业PMI回落至49.0%，处于荣枯线下方，产需两端均有放缓。往后展望，随着春节效应消退，政策靠前发力，“两重”项目集中开工、“两新”政策资金发放，将带动上游原材料和下游消费品生产回升。3月作为一季度的重要节点，经济增速有望保持在4.5%-5%的目标区间内，仍需密切关注房地产市场调整和外部环境变化。

]article_adlist-->

政策：

目标设定趋灵活，协同发力扩内需

3月5日，《政府工作报告》提出，“经济增长4.5%－5%，在实际工作中努力争取更好结果”。这是自2023年设定“5%左右”以来，首次将GDP目标明确为区间形式。一是与2035年远景目标衔接：按“翻一番”要求倒推，未来十年需保持4.17%的年均增速，4.5%的底线设定留有安全垫。二是为结构性改革腾挪空间：开局之年需要平衡新旧动能转换、房地产模式转型、地方债务化解等任务，叠加美伊地缘冲突、关税风险等外部不确定性，不宜过度追求“速度情结”。三是引导预期管理：区间形式增强政策灵活性，或抑制地方“运动式达标”冲动，引导要素资源从数量扩张转向质量竞争，而“争取更好结果”也保留政策加码选项。

财政政策方面，赤字率4%延续积极财政的扩张姿态，体现“保持必要支出强度”的政策诉求，今年新增政府债务规模达11.89亿元，加上2万亿特殊再融资债，合计13.89亿元，较去年的13.86亿元小幅增长。值得注意的是，《政府工作报告》提到“发行新型政策性金融工具8000亿元，带动更多社会资本参与投资”，是往年政府工作报告不曾提到的新增亮点。

货币政策方面，适度宽松的货币政策延续，并把稳增长和促进物价回升作为重要考量，价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升也是今年经济工作的重要任务。而保持流动性充裕和灵活运用降准降息，意味今年的整体货币环境或较为宽松。

扩大内需方面，《政府工作报告》将“着力建设强大国内市场”置于全年工作任务的首要位置，明确提出“坚持内需主导”。政策工具从单一的财政补贴转向“财政+金融+产业”协同发力：安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新；设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需；扩大个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策支持领域，提高贴息上限，延长实施期限。

]article_adlist-->

机构行为：

配置盘支撑或边际弱化

机构行为来看，银行方面，一季度面临较大的存款集中到期压力，由于2月延续“开门红”减弱了存款搬家的影响程度，3月银行“开门红”资金可能边际弱化。保险方面，保费收入在开门红时点过后预计也将季节性回落。因此配置盘的利多逻辑或有一定弱化，债市进一步走强的动能趋弱，但需要关注地缘冲突影响下风险偏好回落推动资金流入债市的动向。

]article_adlist-->

资金面: 

季末波动或加大，央行有望呵护

资金面方面，3月为传统财政支出大月，叠加节后M0回流，对银行间流动性形成补充。3月作为季末月，信贷“冲量”和跨季因素可能加大资金面波动，资金利率中枢可能上移，预计央行将加大流动性投放力度，进一步平抑资金波动。

]article_adlist-->

后续关注: 

挂牌配资入口

复杂环境下债市博弈

展望3月市场，1-2月的经济数据将陆续出炉，经济增长的成色将得到检验。而近期美以对伊朗进行军事打击，也使得债市需要面对更加复杂的环境，一方面，地缘政治的不稳定，会增加避险情绪，降低投资者的风险偏好，增加债券配置需求，另一方面，冲突持续导致油价飙升，加深投资者的通胀预期，又会对利率形成上行压力。

利率债方面，结合3月资金价格的上升，债市的波动率可能会有所放大，但考虑到货币环境整体宽松，若降准降息落地，可能对债市会形成较大利好。

信用债方面，资金面波动幅度可能季节性加大，以及季末理财回表压力，配置力量可能边际减弱，短久期信用债攻守兼备，配置性价比相对较高，以及3月开放的摊余债基规模较大，期限主要集中在1年内和5年期左右，或可关注相关期限品种的利差压缩机会。

风险提示： 市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。市场有风险，投资需谨慎。文中提及行业、板块不构成任何投资推介，文中市场判断不对未来市场表现构成任何保证，历史情况仅供参考；文中基础信息均来源于公开可获得的资料，基金管理人力求可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，获得报告的人士据此做出投资决策，应自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市、债市发展的所有阶段。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成基金业绩表现的保证。基金投资需谨慎，请投资者充分阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》等法律文件。

滑动了解更多精彩内容

]article_adlist-->